【光大纺服｜行业深度】颜值时代，医美崛起 ——美丽经济趋势下我国医美产业深度剖析

发布时间:2020-10-30 15:50:06   浏览次数:228

原标题：【光大纺服|行业深度】颜值时代，医美崛起 ——美丽经济趋势下我国医美产业深度剖析

【特别声明】

报告摘要

◆医美概述：颜值经济崛起，2020年超3000亿市场规模可期

我国医美发展经过三个阶段：建国后-1980年初步萌芽；1980-2008年逐渐兴起；2008年后我国医美行业进入加速发展的阶段，相关公司拥抱资本化浪潮、行业并购整合频繁、跨国合作加深。

受益于精致生活理念渗透、居民美丽需求日渐凸显，医美客群基础广谱化，2017年我国医美市场规模1760亿元，成为继美国和巴西之后的世界第三大医美市场；据ISAPS预测2020年我国医美市场预计达3150亿元，2018~2020年复合增速29%，其中非手术类占主导，2017年数量占比71%、未来继续提升至2019年的74%。

◆产业梳理：上游门槛高、盈利强，下游处发展早期、盈利能力及集中度待提升，中游配套服务商兴起

医疗美容的产业链包含上游医疗美容试剂设备生产商、下游医美机构、以及中游医美资讯/广告、保险等配套服务：上游门槛较高、集中度较高，企业盈利能力强（毛利率60~90%，净利率25~60%）；下游高度分散化，营销投入高（占收入比重约30~40%），仍处发展早期、盈利能力较弱（多数企业净利率不足10%）、集中度待提升；中游服务商种类丰富，其中医美互联网平台解决行业信息不对称的痛点、模式创新及发展空间前景广阔。

◆未来展望：行业规范助力行业发展，产业并购整合、集中度提升

我国医美行业起步较晚，目前发展仍较粗放，诸多风险凸显。针剂原料混乱（注射类针剂仅20%为正品）、从业者水平参差不齐（正规医生占比仅10%）、机构质量良莠不齐（黑诊所数量是正规诊所6倍）、信息不对称等。而随着监管的成熟和医美资讯平台的出现，行业将向规范化方向发展。

在下游企业中，龙头优势明显、未来集中度望提升、盈利能力望改善。作为重资产行业，医美企业的扩张需要较大投入，与自建医院相比，并购能快速实现区域扩张。近年医美行业并购整合持续推进，预计未来并购会成为集中度提升的主要手段。相关主板公司携资金实力与执行力，积极并购整合，布局医美领域；三板公司多为专科医院，通过内生增长及外延并购、经验复制+内部培养等连锁化运营提升集团整体竞争力。

◆相关公司：主板公司跨界并购快速布局医美朝阳行业、三板专业医美公司“内生增长+外延整合”发展动力足，行业龙头暂未上市

颜值经济潜力巨大，医美行业具备3年翻番的空间，空间广阔建议关注相关标的：（1）A股相关公司布局较晚，凭借资金实力迅速并购大量医美终端进入行业，未来有望抢占行业优质资源、持续整合诞生医美集团，如打造“女装+婴童+医美+化妆品”生态圈的朗姿股份，深挖地利、打造亚洲最大整形集团的苏宁环球；（2）三板以医美医院为主，具有丰富行业经验，通过扩充新产品、新项目实现内生增长，同时通过外延并购+经验复制等实现连锁扩张后的集团化运作，发挥协同效应、提升集团总体价值，如华韩整形、利美康、丽都整形（已退市）、伊美尔（已退市）等；（3）美莱、艺星（2018年6月申请香港上市）等龙头未上市、医院数量领先同业、运营经验丰富。

◆风险提示

医美服务不规范、相关政策收紧，医美需求扩张较慢等。

投资聚焦

研究背景

在精致生活理念升级和消费者美颜需求凸显的背景下，外表重要性的提升催生出强大的颜值消费力。作为帮助爱美人士修复、重塑容貌和身体部位形态的科技手段，医疗美容逐步深入人心。

为此，本文重点对我国医美行业上下游产业链、发展现状和趋势、相关公司等进行细致梳理和深度剖析，寻求能够充分分享行业红利的医美业态与相关标的。

本文创新之处

1）医学美容作为医学的一项分支具有较强的专业性，因此本文从服务内容、资金投入、从业资质、经营许可等多个角度全面解释医学美容的定义。

2）本文回顾了全球及我国医美行业发展历程：我国医美行业起步较晚，建国后开始萌芽，80年代以后逐渐兴起、进入2008年后多家医美专科医院成立、行业并购整合兴起、中外医美合作持续开展，行业进入快速发展期。

3）本文重点研究我国医美行业发展空间：2017年我国医疗美容市场规模超1760亿元、成为世界第三大医美市场，而从人均水平上看，我国医美水平仍较为落后，未来我国医美行业在颜值经济动力下空间广阔，据ISAPS预测，2020年我国医美市场有望达到3150亿元、较2017年实现翻番、2018~2020年复合增速29.35%。其中手术类及微整形为医美两大细分领域，2017年微整形占比71%，有望继续提升至2019年的74%。

4）本文全面解析了医美产业链上、中、下游的各自特征：上游医疗美容试剂设备生产商门槛高、集中度高、盈利强；中游医美资讯/广告、保险等配套服务商正逐步消除行业信息不对称等问题，近年兴起；下游为整形美容医院，仍处发展早期、盈利能力较弱、集中度待提升。

5）未来我国医美行业将向规范化发展，其中部分优质医美公司凭借多年运营经验、借力资本实力进行连锁化扩张、未来行业集中度有望提升。

投资观点

在颜值经济崛起背景下，我国医美行业正经历蓬勃发展，行业维持高景气度，未来三年市场规模有望翻番。我们认为医美行业属于医学一项分支，具有较强的专业性，预计中长期看行业将向资质深厚、运营经验丰富、形成良好的内部人才团队培养机制的优质医美领导品牌集中。然而短期内我国医美行业仍处于发展早期、行业高度分散、大量医美医院经营待规范、诊疗水平待提高，虽然部分医美品牌已经凸显、但仍处于跑马圈地中、规模效应及盈利能力均有待凸显/提升，集团化运作水平仍待提高。

行业参与者主要有跨界并购进入该领域的A股上市公司、专科医美医院，其各有优势：1）前者凭借雄厚的资金实力有望抢占行业优质稀缺资源、对外合作开展较为顺利，夯实竞争壁垒；2）后者专业性强、行业经验丰富，通过外延并购及自建等实现区域扩张，经验复制提升集团整体经营质量，规模效应有望凸显。建议关注苏宁环球、朗姿股份、华韩整形、利美康等标的。

目录

1、 医美行业：颜值经济崛起、3000亿市场可期

1.1、 医美概述：颜值当道，科技助力

1.1.1、 定义：技术改变颜值，人生不是天生

1.1.2、 发展：2008年后我国医美行业进入快速发展阶段

1.2、 行业空间：市场广阔、增长迅速，非手术类是亮点

1.3、 驱动因素：美丽需求明朗化，客群基础广谱化

2、 产业梳理：上游高门槛、下游低集中度、APP互联新趋势

2.1、 产业链概述：上游原料器械+下游美容机构+相关服务商

2.2、 上游：高门槛导致高集中度

2.3、 下游：集中度低、营销费用高

2.4、 服务商：助力医美生态圈形成

3、 未来展望：规范化/集中化是大势所趋，产业并购是主要途径

3.1、 行业整体：处于初级阶段，未来会向规范化发展

3.1.1、 现状：规范性尚有提升空间，美丽消费存隐患

3.1.2、 趋势：标准化推进+信息不对称改善，行业向规范化发展

3.2、 下游龙头优势明显，集中度和盈利能力望提升

3.3、 并购是提升集中度主要手段 ，上市公司布局加速

4、 相关公司梳理

4.1、 医美行业相关公司概览

4.2、 A股：跨界打造医美生态圈

4.2.1、 苏宁环球：打造“亚洲第一，世界一流”医美品牌

4.2.2、 朗姿股份：打造“女装+婴童+医美+化妆品”生态圈

4.3、 新三板：终端服务提供商为主

4.3.1、 华韩整形：连锁式扩张、集团化运营的医美第一股

4.3.2、 利美康： 西南知名医美品牌，并购实现区域扩张

4.3.3、 丽都整形（已退市）：自建模式扩张，打造“医、教、研”一体化的专业医美医院

4.3.4、 伊美尔（已退市）：国内首家专业整形美容的连锁集团

4.4、 其他：非上市公司医美企业

5、 风险提示

图表目录

图1：医疗美容和生活美容举例及区别

图2：全球医美行业发展历程

图3：2016年各国整形医生数量及占全球的比例

图4：2016年各国医美项目数量（万例）

图5：我国医疗美容行业发展阶段

图6：2015年全球主要医美国家每万人整容次数

图7：我国医疗美容行业规模

图8：我国非手术类医美项目数量占比持续提升

图9：美图公司相关应用不断推出满足人们美丽需求

图10：美图公司月活跃用户数量（百万人）

图11：2016年全球医美市场消费者性别分布

图12：2016年我国医美女性消费者年龄分布

图13：2016年我国女性年龄分布（百万人）

图14：2016年我国医美消费者各个客群的人数占比

图15：医美产业链情况

图16：医美上游主要产品

图17：2016年全球最受欢迎的整形美容手术数量（万例）

图18：玻尿酸销量市场份额（2015年）

图19：玻尿酸销售额市场份额（2015年）

图20：国内医疗美容机构主要类型

图21：2017年医美机构销售费用高昂

图22：医美APP的出现改变了医疗美容的消费模式

图23：2017年我国医美正规与非正规机构数量（家）

图24：2017年我国正规与非正规手术数量（万例）

图25：非法执业者与合规执业者人数

图26：非法医美不良影响不同情形案例数量占比

图27：规模扩张、业务成熟使得医美服务流程精细化

图28：2001-16年中国医美行业并购规模及案例数量

图29：2013-16年医美行业上游和下游并购金额占比基本对半

图30：苏宁环球营收及增速

图31：苏宁环球归母净利及增速

图32：2017年苏宁环球分业务收入占比

图33：苏宁环球房地产业务收入、增速及占总收入比重

图34：苏宁环球毛利率、期间费用率、净利率

图35：苏宁环球三费率

图36：朗姿股份收入及增速

图37：朗姿股份归母净利及增速

图38：2017年朗姿股份分业务收入情况

图39：朗姿股份医美业务收入及增速、占总收入比重

图40：华韩整形收入及增速

图41：华韩整形归母净利及增速

图42：2017年华韩整形分块业务收入占比

图43：华韩整形分业务收入（亿元）及增速

图44：华韩整形毛利率、净利率

图45：华韩整形三费率

图46：利美康收入及增速

图47：利美康归母净利及增速

图48：2017年利美康分业务收入情况

图49：利美康分业务收入（百万元）及增速

图50：利美康毛利率、期间费用率、净利率（%）

图51：利美康三费率

图52：丽都整形收入及增速

图53：丽都整形归母净利及增速

图54：2017年丽都整形分业务收入情况

图55：丽都整形毛利率、期间费用率、净利率（%）

表1：医美包括美容外科、美容皮肤科、美容牙科和美容中医科

表2：手术类和非手术类医美主要项目

表3：主要医疗美容药剂和设备生产商获批时间

表4：我国市场上获批的肉毒素品牌具体情况

表5：玻尿酸前十大品牌情况

表6：医美器械主要品牌

表7：国内代表性医疗美容终端

表8：医美机构主要销售渠道

表9：医美O2O主要平台

表10：新氧盈利模式

表11：新氧APP从消费者筛选期、决策期、恢复期入手提供更好的服务

表12：非法上游产品带来医美安全隐患

表13：我国医美医生不足

表14：我国政府部门对医美的监管措施

表15：医美医院相关标准情况

表16：主要医美企业终端数量和医生人数

表17：我国上市公司医美相关并购事件

表18：医美相关主板上市公司情况

表19：医美相关新三板公司情况

表20：医美相关非上市公司情况

表21：苏宁环球针对不同城市级别有不同的医美战略

表22：苏宁环球盈利预测（收入、净利单位：百万元）

表23：苏宁环球盈利预测与估值

表24：朗姿股份医美相关业务布局

表25：华韩整形盈利预测表（收入、净利单位：百万元）

表26：华韩整形盈利预测与估值

表27：利美康盈利预测（收入、净利单位：百万元）

表28：利美康盈利预测与估值

表29：相关上市公司估值表

报告正文

一

医美行业：颜值经济崛起、3000亿市场可期

1.1、医美概述：颜值当道，科技助力

1.1.1、定义：技术改变颜值，人生不是天生

不管是社交网络晒照成风，还是小鲜肉们千万级别的微博粉丝，都表明这是一个“颜值经济”时代。窈窕淑女，君子好逑。如果没有上天眷顾的好容颜，那就得靠后天改变。变“美”可以通过软件手段（美图，PS），美妆手段（化妆、护肤）和科技手段（医疗美容）。其中医疗美容具有前者所不具备的彻底性、持久性、真实性。

医疗美容是指运用手术、药物、医疗器械以及其他具有创伤性或者侵入性的医学手段对人的容貌和身体部位形态进行修复与重塑，具体包括美容外科、美容皮肤科、美容牙科和美容中医科。与生活美容 和普通医疗相比，医疗美容在进入门槛、从业人员资格、美容方法、传播特点等方面，均有其自身的特点。与生活美容[备注1]相比，医疗美容经营许可要求更高、美容方法科技含量更高、要求资金投入更多；而与普通医疗相比，医疗美容门槛则比较低、回报期更短、也更注重渠道营销。

[备注1]生活美容，指的是运用化妆品、保健品和非医疗器械等非医疗性手段，对人体所进行的诸如皮肤护理、按摩等带有保养或保健性的非侵入性的美容护理。

1.1.2、发展：2008年后我国医美行业进入快速发展阶段

全球来看，整容行业是由一战开始后的外形修复手术开始发展的。1990年之后，全球的整形行业开始进入快速发展期，细分领域和商业模式不断扩展。

1）19世纪20年代-1958年，初步萌芽：战争推动了现代医美行业的萌发，如二战催生了鼻部整形。

2）1958-1990年，逐渐兴起：医美发展快速的国家纷纷成立了整形外科学会，行业开始规范化，如1958年1月，日本“形成外科学会”成立，是亚洲最早的整形协会；韩国（1966年）、美国（1967年）也先后成立整形外科学会。另一方面，技术的进步与应用是推动医美行业发展的核心力量，如首例硅胶假体隆胸（1961年）的成功，脂肪抽吸术（1974年）的发明。

3）1990年至今，加速发展：这一阶段，行业领域逐渐细分，商业模式不断扩展，各种美容注射材料不断被批准使用，如1992年肉毒素在美国正式临床使用、2003年玻尿酸被批准使用，微整形得到极大发展；韩国更是形成了医疗旅游观光产业。

发展至今，全球的医美行业已经形成了基本稳定的格局。从各国医生数量和医美手术案例数量角度，美国都是全球医美第一大国。而在亚洲，韩国整形医生数量位居世界第四，且是全世界医美渗透率最高的国家。我国医美市场同样发展迅速、空间广阔，2016年我国的整形医生数量达2800人，在全球排名第三。

我国医美行业起源于建国之后，改革开放后开始兴起，目前已经进入快速发展的阶段：

1）建国后-1980年，初步萌芽：公立医院为主（以北京大学第三医院整形外科、北京八大处整形外科医院、上海九院为代表），规模较小、行业发展缓慢。

2）1980-2008年，逐渐兴起：改革开放后，民营美容行业兴起，医美仍然占比较低。随后，伊美尔（1997年）、美莱（1999年）等企业相继成立。而加入WTO后，人们观念进一步开放，为行业参与者提供了更多的机会，2005年韩国整容集团艺星医院进入中国。

3）2008至今，加速发展：这一阶段有三个特点，第一是多家相关公司上市或挂牌，如2008年华熙生物香港上市、2009年丽都整形前身成立、2010年华韩整形成立；第二是行业整合并购频繁，朗姿股份、苏宁环球、复星等均通过并购对医美行业展开布局；第三是中韩合作进一步加深，以朗姿、恒大为代表，不断引进韩国技术和医生并推广。

1.2、行业空间：市场广阔、增长迅速，非手术类占主导

※ 行业整体：渗透率偏低、空间广阔，2018-2020年复合增速近30%

渗透率角度，我国大陆地区每万人整容次数显著低于日本、韩国、中国台湾、泰国等东亚邻国（地区），根据ISAPS数据，中国大陆2015年于合法机构执行的整形疗程平均每万人约22次，远低于美国的125次以及韩国的229次。由此可见，我国医美行业渗透率较低，仍有广阔发展空间。

市场规模上看，2017年我国医疗美容市场规模超过1760亿元，成为继美国和巴西之后的世界第三大医美市场。据ISAPS预测，至2020年，我国医美市场有望达到3150亿元，2015-2017年的年复合增速高达42.23%，预计2018~2020年的年复合增速达29.35%。

※ 子行业空间：非手术类项目占主导，2019E数量占比可达74%

按照是否需要手术，医疗美容有手术类与非手术类两大分支。手术类医疗美容包括埋线双眼皮、吸脂瘦身等；非手术类医疗美容（又称“微整形”）主要包括四个领域，填充剂注射、无创年轻化、生化注射、激光治疗，具体包括光子嫩肤、美白针等。

与传统手术项目相比，非手术类项目创伤小，一般1-2天就可以恢复，这不仅降低了消费者的痛苦，最低限度占用消费者的时间，同时还满足部分消费者隐私需求[备注2] 。此外，非手术类项目大大提高了医美的成功率和安全性。多项优点致近年我国非手术类项目数量占比持续提升，2017年非手术类项目数量占比71%、较2011年提升11PCT，据Frost&Sullivan预计、至2019年我国医疗美容非手术项目数量占比将继提升至74%。

[备注2]整形消费者的隐私需求指的是其不希望别人知道自己接受过医美治疗。

1.3、驱动因素：美丽需求明朗化，客群基础广谱化

※ 消费升级：精致生活理念渗透、美丽需求日渐凸显

在精致生活理念升级和人们美颜需求提升的背景下，外表重要性的提升催生出强大的颜值消费力。以颜值应用典型代表美图公司为例，截止2017年12月末，月活跃用户数量已达4.16亿人，显示出人们越发强劲的美丽需求。

※ 客群基础：我国女性人数众多、收入提升，且消费者结构广谱化

女性是医美市场的主要客群。从全球医美市场的经验来看，2016年全球医美市场男女消费者占比分别为18%/82%。而女性医美消费者中，18~30岁/30~40岁/40~50岁的女性各占58%/28%/8%，合计至94%，构成了全球医美市场的主力消费力量。

而我国庞大的女性人口基数可为医疗美容行业的发展提供广袤土壤。2016年，我国20-39岁的女性总人数1.73亿人，占女性人数30.7%，她们是目前医美行业主力消费群体。我国潜在女性客户群体广阔，且近年来随着女性人均可支配收入提高，女性消费力量进一步崛起，未来发展空间巨大。

我国的整形美容消费者客群也在不断广谱化。随着医疗美容的普及、以及媒体各类宣传不断教育消费者提升其接受度，消费人群的构成正在发生变化，在年龄、职业、收入、地域等多个维度上不断拓展，规模也日益庞大。最初的医美消费者以艺人和时尚类工作者为主，目前，我国医美消费者已覆盖多个客群，包括艺人及时尚员工、白领、在校生等多个群体。

二

产业梳理：上游高门槛、下游低集中度、APP互联新趋势

2.1、产业链概述：上游原料器械+下游美容机构+相关服务商

医疗美容的产业链包括两个环节，上游主要是医疗美容试剂和设备的生产商，下游主要是医疗美容机构。此外还有一些医美相关服务提供商，即广告宣传、医美APP以及医美保险等。上游的产品通过厂家直销或经销商经销的方式到达下游医美机构。下游医美机构利用广告宣传引导客流，运用医美APP交流信息，并将美容产品提供给消费者。

医美上游的产业集中度高，规范性强，龙头已具备规模优势，竞争格局基本稳定。下游的医疗美容机构集中度低，公立、私立、地下美容机构共存，行业发展尚不成熟，仍然处于整合阶段。

2.2、上游：高门槛导致高集中度

※ 上游概况：分原料、器械两类，壁垒较高

医美行业上游由原料和器械构成，医美原料中药品类主要有玻尿酸[备注3] 、肉毒素[备注4] 、水光针、美白针、胶原蛋白、果酸等，材料类主要有隆胸假体、鼻假体、面部假体、齿科种植体等；器械主要有皮秒激光、紧致提升仪器、彩光嫩肤仪器、水光注射仪、清洁祛痘仪等。

[备注3]玻尿酸：是一种粘性多糖，在制药、美容以及保健产品中被广泛运用。其具有的保水性、润滑性、假塑性、可降解性及生物相容性等诸多特性，具有塑造轮廓、抚平皱纹、提升肌肤弹性及均匀肤色的功效。

[备注4]肉毒素：一种神经毒素，作用于胆碱能运动神经的末梢，以某种方式拮抗钙离子的作用，干扰乙酰胆碱从运动神经末梢的释放，使肌纤维不能收缩致使肌肉松弛以达到除皱、瘦脸的目的。

上游医美原料普遍具有较长的研发周期和认证周期，技术壁垒和市场准入壁垒较高，药品监管监督要求较高、技术研发较难达标，这就导致上游原料进入门槛很高。例如我国肉毒素的认证周期 为8-10年，玻尿酸认证周期[备注5]为3-5年，通过认证的产品很少。器械方面对技术精密程度要求较高，比较依赖进口产品，准入壁垒较高。高门槛导致了市场的高集中度，同时也会产生高利润。玻尿酸和肉毒素占据了医美药品的大部分市场，医美设备使用最多的是激光美容仪，其他还有射频美容仪、美容注射器（注射填充材料用）、吸脂机等。

[备注5]认证周期：从临床试验到拿到CFDA批文的时间。

※ 医美原料市场：高门槛、高集中度

医美药品中使用最为广泛的是肉毒素和玻尿酸。据ISAPS，2016年全球最受欢迎的整容项目分别是肉毒素、玻尿酸、抽脂、眼睑手术、激光脱毛、鼻部塑形、自体脂肪移植、光子嫩肤和化学换肤，其中，肉毒素和玻尿酸项目分别达到493/337万例，由于其相关整容项目的重要性，我们在医美原料市场重点对其进行分析。

医美药品产业集中化和规模化程度高，行业门槛高，专业性和规范性强，生产进口皆需要获得相应的审批。目前，肉毒素获得正式批文的仅美国Allergan旗下Botox和兰州生物制品研究所的衡力。截止2017年8月，获得国家食品药品监督管理总局（CFDA）审批的玻尿酸品种有11家企业的13个品牌。

※ 医美器械市场：规模持续扩大、壁垒高竞争者少

医疗美容器械市场是一个新兴市场。据Frost&Sullivan预测，2016年全球医疗美容器械市场的销售收入达到49亿美元，其中美国市场销售规模达16亿美元，排名第一；其后为中国和巴西，规模分别为8亿美元和6亿美元左右。目前医美器械市场器械种类繁多，由于技术壁垒和市场准入壁垒高，新参与的竞争者较少，竞争不激烈，相关企业营业收入高，利润空间大，毛利率可达70%左右。

※ 上游盈利能力较强

医美行业上游盈利能力较强，代表性公司毛利率可达50~90%，净利率可达25~60%。以华熙生物（港股退市）为例，2016年毛利率和净利率分别为70.16%/26.92%；昊海生物科技（港股）2017年毛利率和净利率分别为78.62%/29.62%。

2.3、下游：集中度低、营销费用高

中国当前医疗美容医院市场上，正规医疗美容终端主要分为公立医院整形外科和民营美容医院两大阵营，同时还包括一些小诊所和美容院等非正规医美机构。总体来说，私立民营美容医院和旗下诊所是市场主体，占据80%以上市场份额。而公立医院集中了行业内顶尖的专家学者和外科医师，拥有国内最先进的医疗美容资源和技术，管理规范，可信任度高，随着医疗改革的深入推进，公立医院望与民营资本共同推进中国美容事业的快速发展。

根据中商产业研究院统计，目前全国在卫生部门注册的医疗美容机构超过10000家，其中公立整形医院和公立医院整形科占比约11%。民营医院得益于国家的政策支持和资本的流入，2000年之后出现了爆发式增长。截至目前，国内现有4000余家规模以上民营整形机构，还有大量无法统计的私人诊所等机构，民营整形医院占据80%以上市场份额。医疗美容终端众多，集中度较低，竞争较为激烈。

行业下游美容机构的业务拓展很大程度上依赖于消费者导流情况。目前医美机构主要通过四种方式来吸引消费者，分别是广告投入、搜索竞价、美容院导流和APP服务，而在APP服务普及率不高的情况下医美机构将大量的营销成本投入到了吸引消费者中。医美机构数量众多，竞争激烈，每个机构需要投入大量费用进行营销吸引顾客，激烈的竞争环境使得营销费用占比很大。

广告营销费用和导客平台分成构成医疗美容机构的主要成本，较高的营销成本使得整形机构利润水平普遍较低，净利率基本在10%以下。未来各医美机构凭借规模化营销能力和市场整合占据更大的市场份额，市场规范化的趋势也会降低营销费用，医美机构盈利能力有较大提升空间。

2.4、服务商：助力医美生态圈形成

医美产业链相关服务提供商主要包括广告宣传服务提供商、医美互联网平台（APP）以及医美保险等。我们认为互联网技术的发展会对行业信息不透明的现状带来改善，因此本节着重对其进行介绍。

在传统模式下，医美机构通过自行派发传单广告、搜索竞价等方式进行营销。互联网平台充当中介平台作用，帮助医美机构进行市场推广、术前咨询、术后服务、客户案例大数据的采集利用，同时提供第三方支付功能；并为消费者提供外接法律援助、保险服务、消费信贷等功能。新型服务提供商的介入，能够帮助解决消费者、医师、医美机构之间信息不对称的现状，改善了传统模式的弊端，通过更加迅速、低廉、有效的方式进行导客，具有广阔的发展前景，能够促进医美行业迅速发展。

※ 案例：新氧——医美APP龙头

新氧创建于2013年，通过提供社区交流服务聚集消费者、并向医院引流实现变现。APP主要提供价格对比、效果反馈、在线预约、社区交流的功能，同时也开展了医疗美容行业的相关服务，比如保险、云诊所等。其致力于用科技的方式帮助爱美女性健康变美。发展至2017年，新氧官微阅读量达到3.8亿次，成为中国知名的医美APP。

新氧主要通过四种方式实现盈利：1）医美交易平台为医美医院引流、实现商品销售、拼图获得佣金和广告费用。2）新氧自有的云诊所：通过自有诊所实现销售变现。3）医美相关金融业务：通过医美分期、保险、白条等金融业务实现变现。4）通过医美社区的佣金广告实现变现。

新氧的优势在于较好解决了用户的痛点。其主要是从消费者的筛选期、决策期、恢复期三个阶段入手，层层把控，解决行业信息不对称、不透明两大难题，降低医美订单的营销成本至10%左右，从而实现快速扩张。

三

未来展望：规范化/集中化是大势所趋，产业并购是主要途径

3.1、行业整体：处于初级阶段，未来会向规范化发展

我国医美行业起步较晚，目前仍处于初级阶段，诸多风险随着行业的发展壮大逐渐凸显。针剂原料市场混乱、医师水平参差不齐、机构质量良莠不齐、信息不对称等都是行业发展尚不成熟的表现。而随着监管的成熟和医美平台的出现，行业未来会向规范化方向发展。

3.1.1、现状：规范性尚有提升空间，美丽消费存隐患

※ 原料：存在假货和走私现象，影响手术安全性

目前，我国医美上游药物产品包括玻尿酸、肉毒素、胶原蛋白、水光针、美白针、童颜针等，合规的产品需CFDA认证。据整形美容协会，当前我注射类医美产品非正规渠道销售量是正规市场的2~3倍。非法医美的存在将加大手术的风险。

※ 终端：非正规诊所数量是正规诊所数量的6倍，带来潜在风险

正规医美需要在正规机构中由合规执业者用合法药品进行操作。然而，随着中国医美市场的发展，一些无资质认可的非法医美机构进入市场，分享利润，部分生活美容机构、美发美甲店、私人工作室等。据更美APP数据，截至2017年底，中国黑诊所数量已超6万家，是正规诊所的6倍；黑诊所年手术量为正规诊所的2.5倍，超2500万例。

※ 医生：正规执业者占10%，非法整容3年毁10万张脸（更美APP数据）

对比美国成熟市场，中国医美医生存在较大缺口。全球医美疗程数量前五的国家中，中国医美外科医生人数于 2015 年仍维持 2800 人，每百万人仅享有 2.2名医美外科医生，远低于美国及巴西的 20.3/百万人以及 27.5/百万人。

根据我国法律相关规定，合格整形医生须有《医师资格证》、《医师执业证》、《医疗美容主诊医生职业资格证》。随着医美机构日益增多，专业的医美人才缺口也将越来越大。非法医美医生是指没有《执业医师证》和医美工作经历的执业者。据更美APP相关报告，截至2017年底我国非法医美执业者约15万人，是合规者的9倍。

3.1.2、趋势：标准化推进+信息不对称改善，行业向规范化发展

在行业多方面尚不规范的背景下，自2009年起，整治行业乱象的政策逐渐出炉，目前行业监管覆盖范围逐渐扩大、越来越多的医美医院满足各类行业标准、要求趋严，规范行业各个方面，有利于医美的长远发展。

此外，在线医美平台的出现帮助解决医美行业的信息不对称问题，促进行业规范化发展。这些平台一方面链接专业医疗美容机构，可以查询合规诊所、合规医生、合规产品，向客户提供多层次可靠的机构选择。在此基础上，通过各机构项目价格公开化，使行业收费趋于透明，降低门槛，增加可靠度，形成良好引流效应。同时，相关医美平台还建立了美容社区，形成大量口碑反馈与经验分享，获得了较为稳定的消费客群，又对入门顾客带来良好指引，让消费者能比照参考，从下游APP反向约束了医美机构的质量。

通过政策和规范的推进、以及医美平台的约束，我国医美虽处初级阶段，但行业内规范化程度不断提高。同时，考虑到我国经济发展新常态下医美行业的高景气度，我们预计合规医生数量将会增多。这将给医美机构带来更加标准与科学的诊疗手段，并使误诊率降低，招徕更多消费者。

3.2、下游龙头优势明显，集中度和盈利能力望提升

由于上市公司医美布局以下游为主，我们重点挖掘医美行业下游的趋势。

随着消费者对规范化标准化服务需求不断提升，规模较大的医美下游企业往往能够提供较为标准化的服务，更契合消费者的求美需求。达到一定规模后，医美机构可以通过降低营销费用改善盈利能力，吸引优秀医生提供更优服务，提供全程服务优化消费者体验。因此，下游企业扩大规模带来行业集中度提升和盈利能力的改善是未来趋势。

线下布局为消费者打造专业可靠的形象，节约营销费用。大型连锁医院因全国终端分布广泛（例如华韩整形在南京、北京、成都、广州均进行线下布局，其中包括通过最严格的认证标准JCI的南京医科大学友谊整形外科医院）有利于构筑消费者心中专业可靠的形象。具备规模优势的医美企业对医生人才吸引力更强、培养机制更优。大型连锁医院更具有资金实力，能够引来优秀医生；并且，其能够在不同分支机构中开展的岗位轮换和培训加速培养优质医生；同时，大型连锁医院资本实力较强、能够更好地获得国内外合作资源，了解医美领域最新趋势和先进技术。

随着规模的扩张、经验的积累，医美企业会拥有更加优秀的管理能力和精细化的服务流程，在引流、门诊、手术、住院、术后各个流程均实现细致贴心的服务。

医美连锁之后，管理能力需要同步提升。如华韩整形并购整合后对旗下医院进行统一管理、加强规范化，就是医美连锁较为成功的案例。2013~2016年，华韩旗下的南医大友谊整形医院、北京华韩美容医院和四川悦好医院先后被授予了JCI认证，公司不断推进标准化服务，解决消费者痛点，促进收入提升。

3.3、并购是提升集中度主要手段 ，上市公司布局加速

作为一个重资产行业，医美企业的扩张往往需要较大的投入。与自建医院相比，并购能够快速实现区域布局。近年医美行业并购整合持续推进，预计未来并购会成为集中度提升的主要手段。近年来医美行业并购频繁。据清科研究中心数据，2015年，医美行业发生86件并购事件，总金额达215亿元； 2016年整合稍有降温，并购总金额为64亿元。

自2010年华韩整形收购青岛华韩整形医院以来，6家上市公司共进行了16起并购。投资方原有主业除了一家为医美相关，其他的涉及房地产、高端女装、珠宝、水产养殖等各行各业。而投资标的中有14家医疗美容医院，2家综合性医美集团。

四

相关公司梳理

4.1、医美行业相关公司概览

据ISAPS，2017年中国医美行业规模1760亿元、至2020年预计每年将以20%以上的速度增长，从医生数量的角度看，中国已经成为仅次于美国和巴西的全球第三大规模整形美容市场。近年来上市公司纷纷布局，本章我们分主板、新三板、非上市公司等三个角度，对医美行业主要标的进行梳理。

※ 主板公司：布局医美以跨界投资并购为主

近年多个上市公司收购医疗美容医院或投资医美公司。以苏宁环球为例，苏宁环球借助金融手段，通过新设、并购、重组的方式布局线下医院，并导入品牌和标准化，有望将苏亚医美打造成中国医美行业第一品牌。朗姿股份、华东医药等通过并购、重组、打造新医院等方式，掘金美丽经济。

※ 新三板公司：体量小、数量多、终端为主、迅速扩张

2013年11月，华韩整形在新三板挂牌，成为新三板整形第一股，随后，多家医美企业陆续在新三板挂牌。新三板医美公司以医院为主，数量众多但体量较小。

※ 非上市公司：当前我国医美龙头还未上市

整容流行的潮流推动国内知名整容品牌的发展，多家非上市医美品牌凭借各自的优势，在蓬勃向上的医美行业取得一席之地。其中的典型代表是国内规模最大整形美容品牌美莱、中韩合作的国际知名品牌艺星。

4.2、A股：跨界打造医美生态圈

4.2.1、苏宁环球：打造“亚洲第一，世界一流”医美品牌

※ 公司概况：以地产为基业，布局“大文体、大健康、大金融

公司成立于1993年，主营房地产开发、城市基础设施建设、教育及相关产业投资等业务。大股东江苏苏宁环球集团有限公司是一家集房地产开发、酒店经营、物业管理、环保建材制造、国际投资为一体的大型民营企业。1997年公司上市。2014年公司积极应对房地产渐缓趋势、积极谋求转型，提出在原有房地产主业基础上发展“大文体、大健康、大金融”平台的目标。

在大健康领域，公司选择医美作为切入点，而医美业务的相关布局以投资并购为主。2016年，公司与韩国著名医美集团ID集团合作，并在国内成立合资公司，公司依托合资公司平台，吸收消化对方技术。公司与苏宁环球集团合资成立50亿元的医美产业基金，2016年7月该基金以5.2亿元收购了美联臣、广州妍雅100%股权和武汉/昆明韩辰、上海港隆等6家美容医院80%股权，并继续致力于对国内外优质医美资源的收购工作；2017年以6356万元收购上海天大医美、4000万元新设重庆苏亚医美。医美产业基金收购的医美资源经过培育梳理后，将陆续纳入上市公司体系。通过新收购的医美医院，公司培养了医美专业管理和技术人才，组建了医美管理团队，为今后公司医美产业的快速发展奠定了良好基础。

目前公司已经开创医美品牌苏亚医美，未来将持续打造“亚洲第一，世界一流”医美品牌。

※ 财务分析：房地产业务占主导，近年拓展文体业务影响费用率表现

公司收入与净利总体保持增长，2007~2017年公司收入与净利复合增速为16.27%、18.35%。公司收入来源主要为房地产开发、建筑业、酒店等，2014年在公司确立新发展战略目标后率先在大文体方面有所体现，2015年新增影视作品收入来源。2017年公司房地产开发、建筑业、酒店、影视作品等收入占比分别为91.34%、2.02%、0.56%、4.39%。

目前公司业绩主要受到房地产销售及盈利情况。房地产业务占公司总收入比重保持在95%以上，2016、2017年占比有所下降，2017年占比下滑至91%。2007~2017年公司房地产业务收入复合增速分别为16.63%。

2013年以前公司毛利率总体呈现下降趋势，主要为公司房地产业务、建筑业务毛利率持续走低；2014年起公司毛利率总体呈现上升趋势，主要获益房地产业务毛利率的提升。

公司期间费用率近年上升趋势显著，主要为管理费用率提升较为明显，其中2016年提升主要为文产集团等产业板块增加的工资和办公费用，2017年提升主要为地产项目交付，费用停止资本化，18H1管理费用率上升主要为收入下降、同期费用较为刚性所致；18H1公司销售费用率有所上升，主要为收入下降、费用支出较为刚性等所致。

※ 盈利预测

公司房地产业务以南京为核心，2017年公司受到南京市限购限价政策影响、收入下降幅度较大，然而2018年1月南京市调整人才落户政策，允许研究生以上学历及40岁以下的本科学历人才等先落户再就业，落户政策的放松将在一定程度上缓解限购带来的需求减弱，未来公司房地产业务收入有望逐步企稳、恢复增长，假设2018~2020年公司房地产收入增速为-13.00%、0.00%、4.00%，建筑业收入增速为2.00%、1.00%、1.00%，酒店收入增速为2.00%、2.00%、2.00%。同时公司维持加大大文体业务的推进，预计2018~2020年公司影视作品收入增速为50.00%、60.00%、65.00%。由于当前公司医美业务主要以投资为主，未纳入上市公司体系，暂不给予盈利预测。

公司毛利率近年受到建筑业毛利率提升及毛利率水平较高的影视业务拓展等影响，呈现上升态势，预计未来公司毛利率将延续该态势，假设2018~2020年公司毛利率分别为52.00%、52.50%、53.00%。

公司费用率近年受到收入增速承压、同时费用率较为刚性以及公司拓展新业务相应的人员及办公费用支出较多等影响有所上升，预计未来随着公司加强费用管控、公司销售费用率将趋稳，同时新业务模式理顺、规模效应逐渐凸显，公司管理费用率将稳中有降。假设公司2018~2020年公司销售费用率为3.90%、3.70%、3.90%，管理费用率为9.20%、8.80%、8.70%。

综上，预计苏宁环球2018~2020年收入分别为55.15、58.26、65.21亿元，分别同比-4.39%、5.65%、11.92%，归母净利分别为11.79、13.17、15.07亿元，分别同比增2.73%、11.69%、14.43%，EPS为0.39、0.43、0.50元，未来三年净利复合增速分别为9.50%，当前公司股价对应18年PE 9倍，考虑公司当前主业以房地产为主、仍处于调整中，新业务尚处于发展培育中、占比较低，首次覆盖给予“中性”评级。

风险提示：房地产业务调整不及预期；文娱、医美等新业务发展不及预期。

4.2.2、朗姿股份：打造“女装+婴童+医美+化妆品”生态圈

公司起家于2000年创办的中高端女装品牌朗姿LANCY FROM 25，朗姿品牌稳居我国高端女装前十大品牌。随后，公司不断培育出新品牌莱茵LIME FLARE（2006年）、玛丽marie n°mary（2011年）、俪雅朗姿liaalancy（2011年）。同时，公司代理运营了国外高端女装品牌卓可（MOJO S.PHINE）、吉高特（JIGOTT）、FABIANA FILIPPI、DEWL少淑品牌等。目前公司已经形成多品牌、多层次的女装品牌矩阵，且引入韩国品牌、接轨国际时尚潮流。

“女装+婴童+医美+化妆品”四块业务打造泛时尚生态圈。其中，公司于2016年下半年收购了国内“米兰柏羽”“晶肤”两大医美品牌6家医院/诊所，2017年自行拓展3家晶肤医疗诊所，并于2018年并入陕西西安地区口碑和声誉均居第一的“高一生”品牌。目前，公司共有医美医院/诊所10家，初步形成了“1+N”的产业布局（一家大型整形医院加多家小型连锁门诊/诊所）2018年高一生收购完成后，公司将拥有“梦想”、“米兰柏羽”、“晶肤医美”、“高一生”四大医美品牌，医美布局再次完善。2017年，公司医美业务占收入比例达10.86%，未来望持续扩大。

2011~2017年朗姿股份收入复合增速18.82%，净利润复合增速-1.75%。2017年朗姿股份收入23.53亿元，同比增72.06%；归母净利润1.88亿元、同比增14.36%。2017年医美业务收入2.55亿元、同比增198.7%、占公司总收入比重10.86%，同时贡献净利润1921万元。

风险提示：终端消费疲软；并购整合不当；资产管理业务、L&P投资等存在波动致投资收益不及预期。

4.3、新三板：终端服务提供商为主

4.3.1、华韩整形：连锁式扩张、集团化运营的医美第一股

※ 公司概况：连锁式扩张、经验复制提升集团总体经营质量

华韩整形美容医院控股股份有限公司成立于2010年，并于2013年10月在新三板挂牌。公司主要从事整形科、皮肤科、牙科等服务，主要经营项目有眼部整形、乳房整形、抗衰老等，通过收取诊疗费实现收入。公司旗下拥有南医大友谊整形医院（南京华韩）、四川悦好美容医院、北京华韩美容医院、青岛华韩整形医院、长沙华韩华美美容医院和南京华韩奇致美容医院，共有128名医生和176名护理人员。公司2013年11月6日在新三板挂牌上市，为我国医美行业第一股。

公司资质较高，获得国际最高标准JCI认证。公司作为一家三级整形外科医院，可以开展《医疗美容项目分级管理目录》所规定的全部1-4级整形美容项目。

公司近年贯彻实施兼并实现连锁扩张、整合复制提升经营质量的发展战略，2013年新三板挂牌后公司以南京华韩、北京华韩为起点，先后于2012年底收购北京华韩、2015年底收购四川悦好和长沙华美（后更名为“长沙华韩”）、2016年3月收购南京华韩奇致。

对公司旗下整形医院，公司积极对其进行整合升级，将公司运营南京华韩多年的丰富经验复制至其其他下属医院。2016年公司对北京华韩、四川悦好配置相关设备及人员、顺利通过JCI国际医疗质量认证，至此公司通过JCI认证的医院数量由南京华韩仅此一家扩充至三家。

※ 财务分析：内生外延增长动力足，规模效应逐步凸显费用率走低

自2013年在新三板挂牌以来，华韩整形营业收入一直稳定快速增长，2013~2017年收入复合增速39.12%，2017年营业收入6.33亿元。公司收入增长动力来自于内生增长以及外延并购，内生增长主要来自南京华韩及青岛华韩，2013~2017年两者收入复合增速分别为21.98%、32.51%，2017年两者收入规模为2.59亿元、6891万元；外延方面公司先后于2012年底收购北京华韩、2015年底收购四川悦好和长沙华美（后更名为“长沙华韩”）、2016年3月收购南京华韩奇致，2017年上述四者收入规模分别为5746万元、7074万元、4003万元、1.08亿元。

公司收入来源主要为整形科、美容皮肤科，2017年收入占比分别为67.49%、29.84%，牙科收入占比较低、为2.67%。

获益行业高景气及公司的集团化运营、连锁式扩张等，公司整形、美容皮肤业务、牙科等收入保持快速增长，2013~2017年收入复合增速分别为43.05%、30.16%、115.50%。2017年公司整形、美容皮肤、牙科等收入规模为4.27亿元、1.89亿元、1691万元。

公司毛利率在2013、2014年较以前年度有所提升，主要为场地、设备、人员等固定成本较为稳定，收入增长下规模效应凸显，进入2015年公司毛利率总体呈现下降趋势主要为公司收购的四川华韩、长沙华美等毛利率低于公司总体以及对部分医院JCI认证等需配置相应人员及设备从而投入成本加大。

公司费用率方面总体处下降趋势，虽然公司持续加大市场推广等营销投入、研发及人员成本等投入，但公司收入保持快速增长、规模效应凸显、费用率总体呈现下降趋势。

※ 盈利预测

公司未来继续将南医大友谊整形医院多年积累的管理经验和运营标准在公司内部进行复制，为公司未来连锁化发展打下基础，预计集团化运营质量将持续提升，预计公司2018~2020年整形科收入增速为24%、22%、20%；2017年公司皮肤科受到部分亏损企业影响，收入有所下滑，但未来随着公司收购的南京华韩奇致逐步将自身在皮肤科领域的优势复制至其他下属医院，公司皮肤科收入将企稳回升（18H1已恢复正增长），假设公司2018~2020年皮肤科收入增速为21%、20%、15%；近年公司牙科业务保持高速增长，预计未来该良好态势将继续保持，假设2018~2019年牙科收入增速为100%、90%、80%。

毛利率方面，近年公司为提升集团总体运营质量、对旗下附属医院持续进行人员及设备、耗材等的配置，预计未来该趋势将延续、公司总体毛利率将稳中有降，预计2018~2020年公司毛利率分别为53.38%、52.62%、51.60%。

费用率方面，公司规模效应未来预计将继续凸显，预计2018~2020年公司销售费用率分别为27.30%、27.00%、26.90%；管理费用率分别为17.30%、17.50%、17.00%。

综上，公司2018~2020年收入规模分别为7.92、9.85、12.07亿元，同比增速分别为25.13%、24.32%、22.52%，归母净利分别为3580、4302、5200万元，同比增速分别为23.39%、20.15%、20.90%，对应EPS分别为0.43、0.51、0.62元，未来三年净利复合增速为23.98%，当前股价对应18年PE 23倍，考虑公司多年运营经验在集团内部复制、提升总体经营质量及竞争力的同时相关费用投入较多，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：集团内部整合不及预期；管理不当发生医美事故对品牌形象造成负面影响。

4.3.2、利美康： 西南知名医美品牌，并购实现区域扩张

※ 公司概况：起步于贵州的医美品牌，持续引进新项目，并购实现区域扩张

利美康品牌成立于1991年，主要从事以整形外科、口腔科、激光微整科及综合科为特色的整形美容服务，主要经营项目为假体隆胸（是公司的特色项目）、双眼皮、面部除皱等。目前为贵州省内唯一的民营三级专科医院，已在省内外扩张近二十家门店，营业面积超过2万平方米，拥有 13 间国际标准的超净层流手术室及标准手术室若干间，诊疗床位230余张，此外公司还拥有一家义齿加工厂。公司于2015年6月4日在新三板挂牌。

公司一方面不断引进新项目、新技术拉动内生增长，通过不断通过外延收购为主、自建为辅的方面实现区域的扩张，抢占市场份额：2014年底公司完成对遵义利美康及贵阳利美康的收购，2015年10月控股收购贵州新洋城义齿、2016年下半年陆续收购北京利美康岩之畔门诊部、广州利美康粤美门诊部、深圳利美康西一诺门诊部、成都武侯利美康爵丽门诊部、凯里利美康雅典娜及新建贵州铜仁利美康。

※ 财务分析：内生外延带来高成长，业务扩张致费用率持续提升

公司近年业绩处于高速增长，2013~2017年公司收入与净利复合增速分别为36.67%、95.52%，主要获益新项目、新技术的引进以及外延并购。2017年公司收入、净利规模分别为2.96亿元、2465.41万元，分别同比增52.64%、4.02%。2017年公司净利增速大幅下降主要为公司加大市场推广力度、销售费用率大幅提升所致。

分业务看，公司收入结构总体较为均衡，2017年整形、激光微创、牙科收入分别占比44.91%、24.00%、17.25%。

其中公司整形科收入增速最高，2013~2017年收入复合增速为61.69%，同期公司激光微创、牙科等收入复合增速为31.62%、27.30%。

公司毛利率总体呈现上升趋势，2017年公司毛利率为54.83%，较2013年提升19.62PCT。

公司期间费用率呈现上升趋势，主要为公司持续加大市场营销推广费用致销售费用率总体提升，公司持续招募人才、提升部分管理人员薪资水平、加大并购合作力度下差旅费、中介及顾问费等增多致管理费用率呈上升态势。2017年公司销售费用率、管理费用率分别为18.76%、22.37%。

※ 盈利预测

公司收入获益内生及外延等呈现高速发展，预计未来公司旗下多家连锁医美医院持续整合下，公司收入继续保持高速增长，其中假设2018~2020年公司整形科收入增速分别为50%、45%、40%，牙科收入增速分别为25%、20%、15%，激光微创收入增速分别为35%、28%、24%。

毛利率方面，预计未来随着规模效应的持续凸显，公司毛利率有望继续保持上升态势，假设2018~2020年公司毛利率分别为55.00%、55.20%、55.60%。

由于公司仍处于业务扩张期，预计未来费用率仍呈上升态势，假设2018~2020年公司销售费用率为19.00%、19.30%、19.80%，管理费用率为24.00%、24.30%、24.80%。

综上，公司2018~2020年收入分别为4.08、5.48、7.16亿元，分别同比增37.93%、34.09%、30.76%，归母净利为3677、4997、6369万元，分别同比增49.13%、35.92%、27.45%，EPS为0.40、0.54、0.69元，对应未来三年净利复合增速为37.21%，当前股价对应18年PE为10倍，考虑公司持续进行区域扩张、盈利能力领先同业、业绩成长性高，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：业务拓展、费用率上升过快影响业绩；管理不当发生医美事故对品牌形象造成负面影响。

4.3.3、丽都整形（已退市）：自建模式扩张，打造“医、教、研”一体化的专业医美医院

丽都整形美容公司成立于2009年。公司提供外科整形美容、皮肤美容、牙齿美容和中医美容在内的整形美容医疗服务，通过收取诊疗费等实现收入。公司为国内第一家通过德国莱茵TUV-SQS国际服务质量认证暨ISQM（国际服务质量管理系统)的医疗美容医院。

经过多年的发展，公司已经在北京、无锡、贵阳、太原、运城、昆明、沈阳、长沙等城市共设立了8家整形美容医院、共计营业面积约 2.50万平方米，拥有25间国际标准的超净层流手术室，1个多能细胞实验室，拥有诊疗床位和牙科治疗椅110张，形成全国性的整形连锁机构，公司的终端扩张以自建医院为主。

公司持续改进医疗服务质量，完善医疗设备体系，2016年起推进“博导计划”，各临床科室学科带头人全部由博导担任的管理方式，实现“医、教、研”一体化医美医院，实行服务和科研双轨制的创新模式。

公司2015年11月在新三板挂牌，根据公司发展战略的需要，公司股票自2018年6月26日起在新三板终止挂牌。

近年公司收入持续高增长，2016、2017年净利端受到业务处于扩张期、费用投入较多同时收入效应尚待释放等影响有所承压。2013~2017年公司收入复合增速为33.71%。

2017年丽都整形收入4.79亿元，同比增43.63%；归母净利润-0.33亿元，2017年公司净利首次出现亏损主要为新增两家医院长沙丽都和沈阳丽都开业初期费用较大且未带来明显收益以及无锡丽都升级装修工期较长等费用增加、收入下降。2017年公司美容皮肤科、美容外科、美容牙科收入占比分别为53.30%、44.15%、2.55%。

盈利能力方面，公司近年来毛利率水平约为60.70~66.20%、总体上高于华韩整形，期间费用率约为55~68%，净利率水平约为-7.44~8.32%。

4.3.4、伊美尔（已退市）：国内首家专业整形美容的连锁集团

公司成立于1997年，主要从事专业医疗美容服务，是中国首家从事专业整形美容的大型整形美容连锁集团，主要经营项目包括自体脂肪面部填充、水光注射等。目前，公司北京、上海、天津、青岛、哈尔滨等地共有17家医疗美容分支机构（截止2016年4月招股书）。

在融资方面，伊美尔于2011年获得联想投资等基金2亿人民币投资，并于2015年获得世界著名私募资本华平投资集团过亿美元投资，于2016年10月11日在新三板挂牌，2017年3月7日起公司终止挂牌。

2015年伊美尔营业收入6.11亿元，同比增长15.39%，其中主要业务美容皮肤科、美容外科、美容牙科、美容中医科分别占比64.93%、32.56%、2.04%、0.29%；净利润4086.53万元，同比增长2.21%。

4.4、其他：非上市公司医美企业

※ 美莱：历史悠久、兼具规模和市里的专业美容集团

美莱集团1999年创立于上海，拥有“美莱”、“华美”、“紫馨”三个医疗美容品牌，目前在各沿海发达中心城市及省会城市设有29家实体医院，总部设在上海。“美莱”品牌在医疗、教学、科研等多个医学美容领域占据领导地位，并成为集整形美容、皮肤美容、无创美容、口腔美容、中医美容、抗衰老美容等一体的大型医学美容集团品牌。

美莱以连锁战略打造国内规模和实力雄厚的专业医学美容医院品牌。目前，美莱市场已基本覆盖主要城市，目前在北京、天津、上海、广州、成都、深圳、韩国首尔等地设有医学美容连锁医院及合作机构。

美莱参与多个医美技术研发。美莱拥有400多名专业医师，汇集院长级、主任级骨干医师，参与国内多项医美技术研发，并参编医美学术专著。研发技术投入有助于品牌更好地提供专业服务并获得消费者信任，有利于长期发展。

※ 艺星：注重贵宾服务的韩国美容品牌

艺星于2005年进驻中国，并相继在上海、杭州、武汉、长沙、大连、北京、成都等地完成了市场布局，共计16家连锁医疗美容医院，诊疗业务范围涉及整形美容、皮肤美容、口腔美容、微整形等诸多领域。2018年6月公司申请香港上市。

艺星提供“艺星荟”贵宾专属服务，留存优质客户。“艺星荟”为艺星集团设立的贵宾专属服务，主要包括限量产品优先预订，生日月份惊喜礼遇，奢华美容护理体验及私密茶会尊崇邀约等优质服务，可留存更多优质老客户，为公司创造更多收益。

艺星在品牌营销方面走在行业前列。艺星具有天猫平台，开设线上店铺。此线上平台可进一步营销医美产品，拓展更多客户；客户也可提前了解医美产品流程、价位等细节，并查看以往客户服务评级，实时与在线客服沟通。具体服务流程是客户线上下单医疗美容项目，客服致电联系并预约医院，随后医院电话沟通治疗细节并预约治疗时间，客户到时凭订单即可完成治疗。

五

风险提示

※ 医美服务不够标准化、规范化：美容服务产品难标准化，容易引发纠纷和投诉。如果手术不规范带来恶性事件发生，可能对行业整体造成冲击。

※ 政策收紧对行业造成影响：目前行业正在走向规范化的进程中，若政策收紧，行业发展可能会遇到波折。

※ 医美需求扩张较慢：如果消费者对于医美的需求增长不达预期，可能会导致终端业绩不佳，并且影响到药品生产商和设备生产商。